机构解市：恐慌来自何处？
随着大盘一路攀升，不仅投资者开始恐高，机构之间的分歧也越来越大，蓝筹泡沫论不断升温。
9月6日晚，央行宣布再次上调存款准备金率至12.5%，次日，央行又向工行、中行等银行发行定向票据1500亿元。市场预计，由于存款准备金率已接近上限，央行很可能再次加息。9月7日，上证A股低开低走。
九月，市场是否将出现大幅调整，在如此高位下，A股市场的投资价值何在？为此，记者采访了纽约泛欧交易所(NYSE-Euronext)总裁兼联席首席运营官凯瑟琳·金尼(以下简称金尼)、申万巴黎新经济基金经理常永涛、友邦华泰基金公司投资部总监、友邦盛世基金经理梁丰和长城基金投资总监韩浩。
恐慌一：市场缺乏上涨动力
《中国经营报》：市场上涨到5300点高位后，机构之间分歧加大。私募基金认为市场已经进入投机阶段，公募基金还在坚定唱多。各位认为目前的市场是否还具有实质性上涨动力，还是纯粹是资金推动的结果？
常永涛：我们观察目前的宏观经济发展态势认为，由成本推动(或者以后演变为由成本推动和需求拉动)的通货膨胀趋势已经形成。当CPI(居民消费价格指数)涨幅达到5%、6%，银行存款利率才3%多时，投资理财当然成为生活中不可或缺的部分。我把1000点以来的行情分成三个阶段：1000点到2245点为第一阶段，可以称作是市场价值回归；从2245点到4300点属于财富效应阶段，在前一阶段财富效应吸引下，储蓄存款向资本市场转移形成正反馈；"5·30"以来这波行情，我们称作恐慌性投资阶段--在通胀背景下，老百姓被迫需要通过投资对抗CPI涨幅，对抗物价上涨。
目前，通货膨胀趋势已经形成，通胀必将导致资产价格上涨，最具代表性的，除了房地产，就是股票。通货膨胀，加上经济快速增长、人民币升值及股改带来证券市场变革等因素，对市场形成了强有力的推动。我们相信大多数行业代表性上市公司，在这种背景下都将有一个价值重估的过程。所以，在未来一两年里，很难说某个点位就是顶。我们预计国家将采取一些紧缩性政策，不过，紧缩无法改变市场上涨趋势，只能调整上涨速度。
韩浩：做投资，重要的是要看大趋势，趋势究竟能走多高多远对我们很重要。由于全球经济发展不均衡，经济发展的可持续性比大家想象得要好得多。在全球经济发展格局中，中国目前处于非常有利的位置。日本最先进入人口红利阶段，接着是欧洲、美国，现在是中国；其次是印度，比中国晚5~8年。2005年~2020年人口红利逐渐衰减。目前，一方面欧美、日本给我们提供巨大的市场，一方面我们的内需迅速增长。所以我们能看到中国强大的经济增长能力，加上企业劳动生产率的不断提高，未来5年~10年中国经济更加乐观。在这样的背景下，我们认为中国股市还是处于一个超级大牛市之中。这个超级大牛市，比我们所有人的想象得都要高。
梁丰：由于中国经济增长与企业利润增长都非常快，市场的外生推动力很强，因此，我们仍然看好市场长远发展趋势。
市场在目前点位出现波动是正常的，但是不会有非常大的系统风险。我们不担心市场短期波动。与点位相比，我们更关注上市公司的业绩增长以及是否可以支撑未来业绩。如果可以找到这样的公司，我们一定会投资。不过，在这个点位上寻找这样公司的难度比以前加大了。
恐慌二：蓝筹泡沫泛滥
《中国经营报》：目前市场整体估值已经不便宜。有观点认为，目前基金在推动"蓝筹泡沫"，基金公司的业绩也存在一定的"泡沫"。对此，各位怎么看？
常永涛：目前市场估值的确比较高，半年报的利润增长中有相当一部分属于投资收益。这些公司因为卖了块地或金融股权获得收益，不具有可持续性，我们对这些公司需要保持一定的警惕。
不过，我们也注意到，股改后大股东做大做强市值的意愿很强，这是当前阶段中国市场独具的，其他国家牛市期间没有的制度溢价。现在几乎每天都有上市公司停牌宣布重组事项，而其中许多公司由于资产注入确实大幅增厚业绩，改善原有主营业务，并具备可持续性。
同时，中国作为一个发展中国家，也应该具有成长性溢价，至于之前的风险折价，也应该随着市场和制度的完善逐渐减弱。
梁丰：最近一段时间，蓝筹股的确表现得比较好，这主要是由于历史上蓝筹股一直是折价的。随着机构投资力量的增强，股指期货即将推出，蓝筹折价趋势在逐步缩小。不过，到现在为止，我并不认为蓝筹有"泡沫"，因为相对于三线股票，蓝筹还有很明显的折价。如果有"泡沫"，是整体市场泡沫的问题。当然我们不排除局部蓝筹股已估价过高。
对后一个问题，我们可以以今年"5·30"大跌时的基金表现来看基金业绩。你会发现，大跌之后，在市场反复中，基金的净值短暂下跌后就领先上涨。在这个过程中，基金净值波动相对小，而且与股市不是有特别大的关联性。我们判断，下半年市场升幅会趋于平缓，更多是结构性分化机会，因此，更加考验基金经理和整体团队。
韩浩：短期来讲，政策紧缩，大小非减持，包括美国次级债这些外围影响，都是几个月或者说更长一些的因素，不会对大方向有影响，所以对市场不用很担心。不过投资者行为是影响市场非常重要的因素，尤其是短期收益，是最重要的影响。市场会发生波动，但是波动会处于理性通道，不会出现大家担心的曲终人散的状况。
金尼：投机性的市场泡沫事实上很难阻止。从纽交所历史来看，200多年经历了很多次泡沫时期，都很难人为制止，一般情况下都是通过市场自身调节对投机和市场泡沫进行修正。美国资本市场的特性在于它是一个开放、透明的市场，非常强调信息披露，强调参与者的公正，和政府要进行有效监管。我们相信中国政府正在做很多重要的也是正确的事情，建议投资者更正确地去理解资本市场本身的性质。
恐慌三：QDII、直投H股影响市场
《中国经营报》：以9月5日收盘价计，中国铝业(601600，2600.HK)A股价格比H股高了一倍多。随着基金QDII发行、个人直投香港放行，会给A股带来什么影响？
梁丰：两地股价有差距的大多是周期类的股票，特别是金属和原材料，消费类、零售类公司的价差并不大。这是因为包括香港在内的国际投资者，对国内大宗商品和原材料的认识是有偏差的。他们往往低估了这些公司的成长潜力；相对而言，国内投资者对这些公司更了解，因此给了更高的估值。随着QDII、个人直投港股的开放，会有越来越多的投资者购买这些价差比较大的股票。
从长期来讲，QDII与个人直投放开会分流A股资金，因此，会收窄A股和H股的价差；从短期来讲，考虑到投资港股有诸多成本，比如，汇兑成本、通过银行、券商的交易成本，加上投资者对香港市场了解程度低，会阻碍直接投资的速度。
常永涛：A股和H股差价有不合理及合理的方面。合理是由于两地流通股流通盘大小不一，投资者群体不同，而且A股是一个相对封闭的市场，投资渠道比较单一，资本成本较低。不合理的方面是差价过大，有的股票甚至超过一倍。
两地差价的消除还需要相当长的过程。将来是A股跟着H股走，还是H股跟着A股走还很难说。虽然国际投资者的视野比我们开阔，经验比较丰富，但从对国情、行业、上市公司及国内政策的理解方面看，国内投资者更具有优势。所以，将来A股市场谋得更大话语权也是有可能的。
金尼：现在资本是全球流动的，投资者实现利益最大化是非常自然的选择。美国资本市场有很多全世界最好的公司，所以我们相信中国政府的这种举措是非常正确的安排。
国内投资者投资境外市场，首先要选择透明、信息披露完善的市场进行投资。其次是对所要投资的公司做全面深入的研究。
恐慌四：价值洼地消失
《中国经营报》：面对市场整体高估值现状，各位认为应该如何寻找有投资价值的公司？
梁丰：必须正视现在市场高估值的问题。我们会挑选两类公司：一是高质量高增长的公司。这类公司在高估值的环境下可以很快降低动态市盈率，因此具有比较高的投资价值。二是估值"洼地"公司。也就是景气度很高，业绩增长也不错，但是市场看错了，给了非常低估值的公司。
比如，有色金属行业整体估值水平还是低的。前段时间受全球资本市场波动影响，有色金属价格出现了比较大的调整，随着市场的稳定，价格持续上涨，这实际反映出全球经济旺盛对大宗商品的支持。此外，为了提高资源利用效率，降污减排，政府势必将资源集中到大企业上去，在此背景下，有色金属龙头公司就显示出一定的优势。
在不同阶段，估值"洼地"不一样。过去有色金属是一个洼地，现在钢铁行业整体估值水平是最低的。
如果现在出现阶段性暴跌，我认为是投资建仓的好机会。（中国经营报）
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